（原标题：政策研究 | 高质量“双循环”及金融供给侧结构性改革）
核心提示- 01 中国央行政策研究：适应双循环趋于均衡的宏观格局，完善以内为主、内外均衡的现代中央银行货币调控框架。近年来，随着经常项目收支基本平衡，汇率弹性明显上升，市场对人民币汇率双向“破7”习以为常，与名义经济增速对应的货币总量增速和宏观杠杆率变动渐趋合理，货币政策自主性明显增强。
- 02 中国央行政策研究：坚持市场驱动和企业自由选择，营造以人民币自由使用为基础的新型互利合作关系，推动人民币金融资产定价和交易的国际金融中心建设，以人民币全球交易市场的发展壮大，驱动能源资源、贸易投资以及各类生产要素的内外循环流动。
- 03 中国央行政策研究：坚定推行制度规则型开放，全面实现准入前国民待遇和负面清单，内外资同一准入与监管规则，金融市场会计、法律等基础性制度与全球通行标准接轨，金融业市场化、法制化水平国际一流。
作 者：中国人民银行参事室主任 纪敏
加快构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局，是党中央根据我国发展阶段、环境、条件变化作出的战略决策，也是贯穿“十四五”及未来较长时期发展的战略纲领。
经济循环是经济活动各环节相互依存、相互转化的状态描述。马克思在分析资本主义再生产过程时，曾用产业资本的三种职能状态（货币资本、生产资本、商品资本）的空间并存和时间继起阐述经济循环过程，并指出大工业和交通的发展，能够使这一过程发展为世界市场，从而获得利用全球的全面生产能力。按照这一阐述，一国经济的双循环，可理解为各类生产要素、中间以及最终需求在全球范围内的交换流动，并在这一过程中产生一国经济的溢出及溢入效应。同时，一国经济以及全球化（世界市场）发展阶段不同，很大程度上决定了双循环格局的具体特征。本文以2008年国际金融危机为大体界限，通过对比危机前后全球经济尤其是中美两大经济体循环格局的演变，揭示高质量“双循环”的内涵以及政策含义，并在此基础上，对深化金融供给侧结构性改革，促进形成高质量新发展新格局进行阐述。
习近平总书记在2020年8月24日经济社会领域专家座谈会上指出，近年来，随着外部环境和我国发展所具有的要素禀赋的变化，市场和资源两头在外的国际大循环动能明显减弱，而我国内需潜力不断释放，国内大循环活力日益强劲，客观上有着此消彼长的态势。总书记同时指出，自2008年国际金融危机以来，我国经济已经在向以国内大循环为主体转变，经常项目顺差同国内生产总值的比率由2007年的9.9%降至现在的不到1%，国内需求对经济增长的贡献率有7个年份超过100%。未来一个时期，国内市场主导国民经济循环特征会更加明显，经济增长的内需潜力会不断释放。以上两段论述表明，一方面中国经济的双循环格局及内外条件正在发生积极变化；另一方面，我们要顺应这些变化，进一步推动双循环格局向高质量方向发展。
（一）2008年国际金融危机之前的全球经济循环
2008年国际金融危机前，世界经济循环的大格局，大体是美国消费、中国生产、资源国提供资源。如果说消费是经济循环的起点和终点，这一时期美国在全球经济循环中处于中心地位，其从中获得的最大福利，就是一方面消费持续大于产出，贸易逆差和居民负储蓄不断累积；另一方面又没有发生对应的通货膨胀以及汇率贬值。同时，得益于能够从中国等国持续不断输入廉价消费品，大量低附加值劳动力密集型产业被转移出去，研发经费持续高投入，产业结构高度化进程不断加快。
这一时期中国经济的双循环模式，与美国大体呈镜像关系。一是相对于美国的需求驱动型双循环，中国更接近供给驱动型双循环。其中典型的，就是两头在外、大出大进的加工贸易模式，参与国际循环的主要是劳动力、土地等廉价生产要素。毫不疑问，外循环拉动了农村剩余劳动力转移，对扩大就业、提升劳动生产率以及城镇化发挥了重要作用。二是相对于美国的消费驱动型双循环，中国更多表现为投资驱动型双循环。过去一个时期，无论是初期的沿海开放，还是之后中西部大开发战略下的产业梯度转移，中国制造业产能的扩张、收缩以及转移，均与出口份额升降高度相关，制造业投资成为联结国民经济内外循环的重要纽带，是消化过剩储蓄、促进经济增长的重要动力。三是相对于美国的资本流出驱动型双循环，中国更多表现为资本流入驱动型双循环。过去一个时期的美国双循环模式，表现在跨境资金流动上，就是以经常账户和财政巨额双赤字形式表现的资本外流，美国成为全球最大的净债务国。相反，中国则积累了包括美债在内的巨额国外资产，以及广泛分布的外商直接投资，成为全球最大的净债权国。以上三方面两相比较，中美双方是各展所长，各取所需，都由各自要素禀赋差异决定，反映了全球化背景下的分工深化，并无高低优劣之分。同时要看到，中美在双循环中一个积累一个背负巨额债权债务，但两国国际投资净头寸（对外投资净收益）却高低倒置，反映出过往全球经济循环中，资本、技术回报大于劳动回报，我国经济循环需要提升质量。
（二）2008年国际金融危机以来的变化
尽管2008年前全球经济循环显著改善了整体福利，促进了分工和技术革命，但无庸讳言，这一循环客观上也加剧了主要经济体自身的结构失衡。
对美国等消费国而言，长期依赖贸易逆差以及财政赤字透支消费，必然导致债务累积和金融风险。2008年国际金融危机的爆发，表面上是美国货币政策调整刺破了次贷泡沫，但本质上次贷及衍生品泡沫的不断累积，正是其长期以来的入不敷出、透支消费的必然结果。这一失衡不仅表现在总量上，更体现为贫富差距持续扩大等更为严重的结构问题。一方面，全球分工深化加剧了就业结构调整，产品间分工更多被产品内要素分工替代，发达国家集中于研发设计，发展中国家集中于加工制造，全球生产效率和资本回报得以提升的同时，资本与劳动以及不同技能劳动力的收入差距也会扩大；另一方面，长期低利率政策还会不断刺激资产价格上涨，从而扩大财产性收入与工资性收入差距。美国商务部数据显示，2019年美国基尼系数达0.482，远超0.4的国际“警戒线”，其中最富裕5%家庭的收入，即占居民总收入的23%，而占比达家庭总数20%的低收入户，其收入占比仅为3.1%，前者户均收入是后者的29.5倍。一定意义上，当下美国减税、鼓励制造业回流以及贸易政策调整，储蓄总额及平均储蓄率有所上升，正是其调整自身结构失衡的必要举措，有其必然性。对我国这样的生产国而言，2008年国际金融危机以来的双循环格局也呈现重大结构性变化，在优化出口结构的同时大量增加进口，在利用外资同时稳步增加对外投资，经常项目顺差从之前的长期大幅盈余，逐步下降到目前的基本平衡。
2008年国际金融危机以来内外循环趋于均衡，不仅在于外部环境的重大变化，更源于我国自身发展条件的深刻改变。得益于四十年改革开放的高速发展，2019年中国经济占全球经济份额上升到17%，对全球经济增长的拉动超过30%，人均GDP达到1万美元，综合国力显著增强。与此同时，人口结构逐渐改变，资源环境约束明显增强，经济结构转型加快，宏观杠杆率和资本产出比持续上升。所有这些变化，都决定了中国经济双循环有必要更有条件提质增效，进一步呈现以下三个特征。
高质量双循环下内需特别是消费驱动特征将更加显著。如果说满足人民群众日益增长的美好生活向往是高质量发展的主要矛盾，新双循环发展格局应更多体现内需特别是消费驱动特征。美国1978年、日本1981年、韩国1994年人均GDP达到1万美元时，居民消费占GDP比例分别为60.5%、53.9%、51.8%，美国、日本消费支出占可支配收入比重（消费倾向）分别为87%、79.2%，均明显高于我国2019年的38.8%和70.1%。未来一个时期，我国中高收入者进入消费升级期，舒适型、享受型消费明显增多，品质消费、服务消费、绿色消费方兴未艾。同时我国仍有庞大的低收入人群，无论是扩大就业、改善收入分配、健全社会保障以及加快城镇化，还是日新月异的数字技术发展，都意味着消费提升的巨大潜力。
高质量双循环对供给安全和质量提出了更高要求。内需驱动重要性的上升，更需要安全可靠的高质量供给相匹配。从国际产业分工看，一方面我国拥有全球最为完整的产业链；另一方面，我国产业链集中在加工装配环节，低附加值加工贸易出口占比高达四分之一，能源资源以及关键技术零部件、生产设备进口依存度较高，这一格局固然有利于发挥比较优势，但也容易固化在全球产业链的中低端分工，同时产业链以及能源资源安全问题也日益突出。从国内看，我国人均收入已达1万美元，叠加人口老龄化，劳动力成本持续快速上升，消费进入转型升级期，也要求提升供给自主性和质量。未来一个时期，适当牺牲大量进口的短期比较优势，强化关键核心技术、设备、零部件以及重要能源资源的进口替代，是高质量双循环的必然选择。
高质量双循环必然伴随高质量对外开放。内需主导和进口替代重要性的上升，不仅不意味着封闭的内循环，而且是更为开放、更高层次融入外循环。一方面，中国内循环质量的提升
